Is Frankrijk een risicovollere investering dan Kroatië? De obligatiemarkten geven in 2025 uitsluitsel

Franse 10-jaars obligatierendementen stijgen steeds hoger, wat wijst op toenemende bezorgdheid over de financiën van het land. Maar betekent de huidige prijsstelling problemen voor de toekomstige schuldendienst van het land?

Volgens de kosten van het bedienen van hun schulden lijken Cyprus, Spanje en Kroatië minder risicovolle investeringen in de obligatiemarkt dan Frankrijk, de op één na grootste economie van Europa. De staatsobligatiemarkt van de eurozone ondergaat al een jaar een transformatie. “Over het algemeen is er veel daling in de rendementen in de eurozone geweest”, zei Frank Gill, Managing Director en EMEA Sovereign Specialist bij S&P Global Ratings, waarbij hij toevoegde dat “de grote uitzondering Frankrijk is”.

Een van de grootste verrassingen kwam van de obligatiemarkt van de zogenaamde perifere landen binnen de eurozone, die na de financiële crisis van 2008 met onhoudbare schulden worstelden, waaronder Portugal, Spanje en Griekenland. Tegenwoordig hoeven de meeste van hen minder te betalen om hun schulden te bedienen dan het langdurige favoriete Frankrijk. Een van de redenen is dat deze landen hun schulden op een duurzame manier hebben weten te beheren, met een achtergrond van lage inflatie en hoge groei.

“Sommige van deze landen met grote toerismesectoren hebben zeer hoge groeipercentages behaald, met sterke arbeidsmarkten en ze draaien begrotingsoverschotten, waaronder Portugal, Griekenland en zelfs kleinere economieën zoals Cyprus”, zei Gill. “Ze lossen schulden af. Dus het absolute bedrag aan schulden op de markt daalt. En ik denk dat dat verklaart waarom het 10-jaars rendement van Griekenland het afgelopen jaar met 0,5% is gedaald.”

Deze trend zal waarschijnlijk doorgaan in 2025. “Ik denk dat als deze landen blijven rapporteren over begrotingsoverschotten, wat betekent dat het totale schuldenniveau daalt en zeer snel afneemt ten opzichte van het BBP omdat het BBP snel toeneemt, dan zul je een convergentie van hun rendementen naar de Duitse rendementen blijven zien”, aldus Gill.

Hoe heeft Frankrijk het vertrouwen van investeerders verloren? De op één na grootste economie van Europa trok dit jaar ongewenste aandacht met de oplopende politieke onrust, waarvan het laatste hoofdstuk leidde tot het feit dat het land het jaar zonder een geldig nieuw budget voor 2025 afsluit. Voorlopig staat een speciale wet publieke diensten toe om salarissen te betalen en belastingen te innen, anders moet de regering zich houden aan het begrotingsplafond van 2024, totdat een nieuw budget is goedgekeurd.

Als gevolg hiervan verwachten investeerders dat het Franse tekort rond het huidige niveau van iets meer dan 6% van het BBP zal blijven in 2024. Om dat te financieren, zal het land blijven lenen op de markt, wat zijn schulden verder zal verhogen, die al 112% van het BBP bedragen.

Kortetermijnonzekerheid, veroorzaakt door het gebrek aan een duidelijke fiscale beleidslijn en plannen om de schulden op een duurzame manier aan te pakken, zal waarschijnlijk voorkomen dat de momenteel hoge rendementen snel dalen in 2025. “Ik denk zeker dat er volatiliteit kan zijn op de Franse OAT-markt [de Franse obligaties worden OAT’s genoemd, wat staat voor Obligations Assimilables du Trésor] volgend jaar, afhankelijk van hoe het budget voor 2025 er uiteindelijk uitziet, ervan uitgaande dat er begin volgend jaar een budget wordt afgerond”, zei Gill.

Hij voegde eraan toe dat het land een zeer significant tekort heeft. “Het pad van de schuld ten opzichte van het BBP, zoals wij projecteren, zal naar verwachting blijven stijgen tussen nu en 2027 zonder veel significante aanpassingen.” Desondanks zijn de 10-jaars obligatierendementen van Frankrijk gestegen tot 3,05% nadat kredietbeoordelingsbureau Moody’s de schuld van het land op 14 december had verlaagd, en zijn sindsdien verder gestegen. “De werkelijke kosten voor Frankrijk om te lenen zijn sinds december van vorig jaar niet veel veranderd”, zei Gill, en voegde eraan toe: “In december vorig jaar waren hun leenkosten ongeveer 2,75%, 2,8% op een looptijd van tien jaar.”

De kosten voor het bedienen van de Franse schuld worden ook aangedreven door de bezorgdheid van investeerders over wie deze schulden aanhoudt. “Iets meer dan 50% van de Franse schuld is in handen van niet-residenten”, zei Gill, en voegde eraan toe dat “er misschien enige bezorgdheid bestaat dat niet-residenten hun bezit van Franse obligaties zouden kunnen verminderen, wat zou betekenen dat lokale banken en binnenlandse kredietverstrekkers meer aanbod zouden moeten absorberen, en dat zou waarschijnlijk leiden tot een hogere herwaardering.”

Waarom zal politieke onrust in Europa’s twee grootste economieën de obligatiemarkten niet fundamenteel schokken? Ondertussen gaat Duitsland ook door een politieke onrust met verhoogde onzekerheid, aangezien de regering onlangs een motie van wantrouwen heeft verloren en vervroegde verkiezingen op 23 februari 2025 zullen plaatsvinden. Ondertussen krimpt de economie van het land. Desondanks zitten de 10-jaars Duitse rendementen comfortabel rond de 2,36% op het moment van schrijven van dit artikel. “Ik denk niet dat er significante kredietrisico’s voor Duitsland zijn”, stelde Gill gerust. “We zouden beargumenteren dat de Duitse schuld ten opzichte van het BBP eigenlijk vrij bescheiden is. Ze hebben zeer significante fiscale ruimte en de economie als geheel heeft enorme overtollige besparingen.” Hij verwacht ook dat Duitsland zijn fiscale beleid zal versoepelen om de groei te stimuleren.

Frankrijk en Duitsland zijn zeer welvarende economieën die enorme binnenlandse besparingen genereren. “Frankrijk heeft ook een zeer liquide systeem. De banken zijn uiterst liquide. Banken hebben niet echt een grote blootstelling aan de staat. Dus ik denk dat, hoewel er zeker uitdagingen op middellange termijn zijn, fiscale uitdagingen, politieke uitdagingen en groeichallenges in zowel Duitsland als Frankrijk, hun capaciteit om zichzelf te financieren uiterst comfortabel is”, aldus Gill.